Au début des années 2020, l’ESG (Environnement, Social et Gouvernance) s’est imposé comme le symbole d’un possible rééquilibrage du capitalisme. Après des décennies d’externalisation des coûts sociaux et environnementaux, la finance semblait prête à internaliser les risques climatiques, les inégalités et les exigences de gouvernance.
L’ESG n’était plus un slogan militant. Il entrait dans les rapports annuels, les comités d’audit, les stratégies souveraines.
Mais lorsqu’un principe devient systémique, il change de nature.
Aujourd’hui, l’ESG ne suscite plus le débat quant à sa légitimité morale. Il suscite une interrogation plus structurante : qui contrôle les critères, les données, les normes et à quelles conditions ?
I. L’ampleur réelle du phénomène
Selon la Global Sustainable Investment Alliance (GSIA), les actifs mondiaux intégrant des stratégies d’investissement durable représentaient 30 300 milliards de dollars en 2022, contre 35 300 milliards en 2020. La baisse tient principalement à des révisions méthodologiques et aux conditions de marché, non à un abandon massif des stratégies ESG.
Il convient toutefois de distinguer deux réalités:
- Les actifs utilisant des stratégies dites durables (intégration ESG, exclusions, filtrage).
- Les fonds explicitement labellisés « durables » ou « ESG ».
Les rapports récents de Morningstar (2024-2025) estiment que les fonds ouverts et ETF explicitement durables représentent environ 3 à 4 000 milliards de dollars.
Cette distinction est essentielle pour un décideur public ou institutionnel.
Le premier chiffre reflète l’intégration diffuse de critères ESG dans les pratiques d’investissement.
Le second mesure un segment de marché explicitement structuré autour de ces critères.
Même dans son périmètre le plus restreint, l’ESG représente un volume d’actifs capable d’influencer:
- les conditions de financement des entreprises,
- les spreads obligataires,
- les décisions d’investissement sectoriel,
- l’allocation internationale du capital.
L’ESG n’est donc plus périphérique. Il est infrastructurel.
II. La révolution du reporting: un basculement historique
Le mouvement ne se limite pas aux flux financiers.
Selon la KPMG Survey of Sustainability Reporting (2022):
- 96 % des 250 plus grandes entreprises mondiales publient un rapport de durabilité.
- 79 % des 100 plus grandes entreprises de chaque pays étudié communiquent sur leurs performances ESG.
En Europe, cette dynamique est désormais encadrée par le droit. La Corporate Sustainability Reporting Directive (CSRD), adoptée par la Commission européenne, étend progressivement l’obligation de reporting extra-financier à près de 50 000 entreprises. Ce passage du volontariat à l’obligation réglementaire constitue un tournant.
En quelques années, l’ESG est devenu une couche normative comparable, dans son ambition, aux standards comptables.
Mais contrairement aux normes IFRS, l’harmonisation méthodologique reste incomplète.
III. Le problème central: la mesure
Une étude académique de référence, menée par Florian Berg, Julian Koelbel et Roberto Rigobon (MIT Sloan, 2022), met en évidence un fait rarement souligné dans le débat public :
La corrélation moyenne entre les notations ESG des principales agences est d’environ 0,54. À titre de comparaison, les notations de crédit présentent historiquement une corrélation proche de 0,99.
Autrement dit, une même entreprise peut recevoir des évaluations sensiblement différentes selon la méthodologie utilisée.
Cette divergence ne signifie pas nécessairement défaillance. Elle reflète :
- des pondérations différentes entre les piliers E, S et G,
- des choix méthodologiques hétérogènes,
- des sources de données variables.
Mais pour un décideur public, cette hétérogénéité pose une question stratégique: peut-on orienter des flux de capitaux à grande échelle sur la base de métriques encore instables ?
IV. Performance financière: ce que disent réellement les études
Le débat sur la surperformance de l’ESG est souvent simplifié.
La méta-analyse la plus citée demeure celle de Friede, Busch et Bassen (2015), portant sur plus de 2 000 études empiriques:
- Environ 90 % concluent à une relation non négative entre critères ESG et performance financière.
- Une majorité identifie une corrélation positive.
Les travaux plus récents confirment surtout un effet de réduction du risque, plutôt qu’une génération systématique d’alpha.
Pour les investisseurs institutionnels (assureurs, caisses de retraite, gestionnaires d’actifs publics) cette nuance est déterminante.
L’ESG apparaît davantage comme un outil de gestion prudentielle que comme une garantie de rendement supérieur.
V. Les premières mises à l’épreuve réglementaires
La montée en puissance de l’ESG s’accompagne d’un renforcement des contrôles.
En 2022, la U.S. Securities and Exchange Commission (SEC) a sanctionné BNY Mellon Investment Adviser pour des communications ESG jugées trompeuses.
En 2023, DWS, filiale de Deutsche Bank, a accepté de verser 25 millions de dollars dans le cadre d’un règlement avec la SEC relatif à des déclarations ESG.
En France, l’Autorité des marchés financiers (AMF) a renforcé ses exigences concernant l’usage des labels durables, en cohérence avec le cadre européen SFDR.
Ces cas ne démontrent pas une dérive généralisée. Ils illustrent une réalité plus sobre: lorsque la durabilité devient un argument commercial, elle entre dans le champ du contrôle juridique.
VI. Frictions politiques et incertitudes normatives
L’ESG est désormais un objet de controverse politique, notamment aux États-Unis, où plusieurs États ont adopté ou envisagé des mesures limitant l’usage de critères ESG dans la gestion de fonds publics.
Ces initiatives, largement documentées par des médias de référence tels que Reuters ou le Financial Times, montrent que l’ESG dépasse le cadre technique pour devenir un enjeu institutionnel.
Pour les acteurs européens, cette fragmentation réglementaire internationale crée une incertitude stratégique.
VII. Les précédents historiques: la neutralité n’existe pas
L’histoire économique enseigne que les instruments de mesure ne sont jamais neutres.
L’étalon-or, conçu comme mécanisme de stabilité monétaire, a fini par contraindre l’autonomie budgétaire des États en période de crise.
Les agences de notation de crédit ont exercé une influence considérable avant la régulation renforcée post-2008. Dans chaque cas, la question n’était pas la légitimité initiale de l’outil, mais la gouvernance de son usage.
L’ESG n’échappe pas à cette logique.
VIII. Le risque structurel: concentration et asymétrie d’influence
L’écosystème ESG s’est structuré autour :
- d’agences de notation,
- de fournisseurs de données,
- d’indices spécialisés,
- de cabinets de conseil,
- de grands gestionnaires d’actifs exerçant un pouvoir d’engagement actionnarial significatif.
Aucun de ces acteurs n’est illégitime. Tous répondent à une demande réelle de structuration.
Mais lorsque les méthodologies influencent l’accès au capital et la valorisation des entreprises, la gouvernance de ces méthodologies devient un enjeu d’intérêt général.
L’enjeu n’est pas moral. Il est institutionnel.
IX. Préserver la promesse
L’ESG a permis :
- une amélioration substantielle de la transparence,
- une meilleure prise en compte des risques climatiques,
- une intégration plus systématique des enjeux sociaux dans la gouvernance d’entreprise.
Mais sa crédibilité future dépendra de trois conditions :
- Harmonisation méthodologique minimale.
- Priorité aux résultats mesurables plutôt qu’aux déclarations d’intention.
- Supervision proportionnée à son influence systémique.
L’ESG ne doit pas devenir un simple langage de conformité. Il peut demeurer un outil de transformation à condition que sa gouvernance évolue à la hauteur de son poids économique.
Les grandes réformes ne s’effondrent pas nécessairement sous la pression extérieure. Elles s’affaiblissent parfois par dilution interne.
Sources
• Global Sustainable Investment Alliance (GSIA), Global Sustainable Investment Review 2022
• Morningstar, Global Sustainable Fund Flows Reports 2024-2025
• KPMG, Survey of Sustainability Reporting 2022
• Commission européenne, Corporate Sustainability Reporting Directive (CSRD)
• Berg, Koelbel & Rigobon (2022), MIT Sloan
• Friede, Busch & Bassen (2015), Journal of Sustainable Finance & Investment
• U.S. Securities and Exchange Commission, communiqués officiels 2022-2023
• Autorité des marchés financiers (AMF), communications sur la finance durable
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